Азбука Инвестора Голосов: 1 Адрес блога: http://superwork.org Добавлен: 2008-06-02 01:14:25

Неопределенность порождает ясность

Пробелы в работе. Наш вполне конструктивный прогноз по мировой экономике на второе полугодие может не сбыться из-за двух недавних событий: неожиданно слабый отчет по рынку труда в США и распространение европейского долгового кризиса на Италию, страну с третьим по величине рынком государственных облигаций в мире. Отсутствие позитивной динамики на рынке труда ставит под сомнение рост экономической активности в этом и следующем кварталах, а обострение долгового кризиса делает даже наши относительно мрачные прогнозы по европейскому росту на 2 полугодие 2011 и на 2012 годы, слишком оптимистичными.

Охлаждение в США. Внесем ясность: мы по-прежнему настроены на восстановление темпов экономического роста в США во втором полугодии на фоне всплеска активности в автопромышленном секторе, снижения цен на бензин и, как следствие, облегчения жизни потребителей, повышения объема инвестиций в основные средства, благодаря налоговым стимулам и американской ре-индустриализации, и увеличения чистого экспорта. Однако некоторые положительные факторы являются чисто техническими или временными по своей сути. Учитывая то, что рынок труда не подает признаков жизни, наша команда аналитиков по американской экономике была вынуждена понизить свой прогноз по росту ВВП на второе полугодие 2011 года с 4% до 3.5%.

Фискальная политика в тумане неопределенности. Более того, прогноз по США на 2012 год по-прежнему скрыт за густым туманом неопределенности, поскольку многое зависит от курса фискальной политики. На данном этапе у политиков широкое поле для деятельности и, следовательно, масса возможных последствий. Относительно текущих политик: окончание срока действия налоговой льготы для компаний и домохозяйств приведет к автоматическому ужесточению фискальной политики в начале следующего года. Однако вялая экономическая активность, отмечаемая в последнее время, скорее всего, подготовит почву для других мер, направленных на стимулирование рынка труда и расширение срока действия налоговых льгот. Возможно, даже решение по ним будет принято в последнюю минуту вместе с решением об увеличении долгового лимита.

Ниже консенсуса, но все равно слишком оптимистично? Наш базовый прогноз по Европе и так уже подразумевает существенное охлаждение экономики Еврозоны во втором полугодии 2011 года и в 2012 году. Он основан на замедлении темпов роста мировой торговли, укреплении евро в недалеком прошлом и отсутствии поддержки со стороны Европейского центрального банка и фискальной консолидации на периферии. Обратите внимание, этот сценарий основан на предположении о том, что правительства и дальше с успехом будут тянуть резину, сдерживая кризис, но не предпринимая решительных действий для его устранения.

Слишком большая, чтобы спасти. Тем не менее, распространение долгового кризиса на Италию, третью по величине экономику Еврозоны и третий в мире рынок государственных облигаций, существенно повышает ставки на кону. Мы считаем, что Италия не слишком велика, чтобы рухнуть, она слишком велика, чтобы быть спасенной, если возникнет такая необходимость. Мы полагаем, что скоро будет сформирована программа финансового аскетизма для Италии, а также согласованы общеевропейские шаги в этом же направлении. Европа договорится о помощи Греции и повысит объем и гибкость своего фонда финансовой помощи (EFSF) и, возможно, даже ЕЦБ возобновит свою программу покупки облигаций, чтобы сдержать распространение кризиса. Однако мы также помним о том, что резкое несоответствие политик внутри Еврозоны может помешать странам договориться о таких мерах, что, в итоге, выльется в еще более глубокий кризис, рецессию и, потенциально, развал евро.

Центральные банки больше не хотят подстраиваться. И все же, чем гуще неопределенность вокруг состояния экономик США и Европы, тем выше вероятность того, что центральные банки в этих регионах, а также и в других странах, будут придерживаться аккомодационных политик дольше, чем предполагалось. Это единственное, о чем можно говорить с уверенностью. Выступая в Конгрессе, председатель ФРС Бен Бернанке подчеркнул, что «экономике все еще требуется поддержка», более того, он даже рассказал о возможных мерах, которые придется принять, если темпы роста не оправдают ожиданий:

«Существует вероятность того, что период экономического ослабления будет более долгим, чем ожидалось, кроме того, не исключено возникновения рисков дефляции, что потребует дополнительных политических стимулов. Ставка по федеральным фондам близка к нулю, однако, у нас есть способы дальнейшего ослабления финансовых условий. Один из вариантов - более четко определить период, в течение которого ставка по федеральным фондам и баланс будут оставаться такими, какие они есть сейчас. Другой подход подразумевает новые покупки ценных бумаг или увеличение среднего срока погашения по нашим вложениям. Федрезерв также может понизить 0.25% процентную ставку, которую он выплачивает банкам по их резервам, усилив, тем самым нисходящее давление на краткосрочные ставки».

ЕЦБ может изменить курс. Между тем, управляющий совет Европейского центрального банка продолжает излучать решимость и готовится повысить учетную ставку как минимум еще один раз. Об этом свидетельствует текст сопроводительного заявления и комментарии Трише на пресс-конференции после повышения ставки в июле. Однако долговой кризис набирает обороты, естественным путем ужесточая монетарные условия для большей части Еврозоны, включая Италию, поэтому на данном этапе новые повышения ставки кажутся нам менее вероятными, чем в начале месяца. Прогноз по ставке будет в значительной мере зависеть от того, как правительства стран Еврозоны подойдут к проблеме выхода из кризиса.

Развивающиеся рынки: от ужесточения к ослаблению. Неопределенность, связанная с ростом развитых экономик, а также с устойчивостью государственного долга в ряде богатых стран, скорее всего, заставит центральные банки развивающихся рынков пересмотреть свою монетарную политику. Мы и ранее предполагали, что процесс ужесточения политики в развивающихся странах подходит к концу, поскольку инфляция достигла своего пика, а Китай медленно, но верно сбавляет обороты. Непонятная ситуация в Европе и США, скорее всего, ускорит этот процесс и может даже привести к отказу Китая от политики ужесточения и переходу на стимулирующие меры.

Цикл ликвидности все еще жив. На этом фоне глобальные монетарные условия, скорее всего, будут оставаться аккомодационными еще дольше, а реальные процентные ставки во многих странах не покинут отрицательную территорию. Как следствие, глобальный цикл ликвидности продолжит развиваться, а недавнее падение, согласно нашим оценкам избыточной ликвидности - мировой денежной массе М1 относительно номинального ВВП - будет временным.

Номинальные, а не реальные решения. Если посмотреть на ситуацию в перспективе, то недавние события и политическая реакция на них подтверждает наше мнение о том, что развивающийся мир пытается искать «номинальные» или формальные решения своих проблем, избегая реальности. Правительства США и Европы просто не способны совладать с долгосрочными аспектами фискальной политики, а перспективы роста скрыты в тумане неопределенности. Это вынуждает центральные банки вливать деньги в экономику. В связи с этим ближайшие годы могут обозначиться ростом инфляции на мировом уровне. Хотя на данном этапе инфляция, это, вероятно, как раз то, что доктор прописал для сильно задолжавшего развитого мира. Опыт Японии и кризиса 1930-х годов учит нас, что дефляция может оказаться куда страшнее.

Подготовлено Forexpf.ru по материалам Morgan Stanley