Когда историки оглянутся на годы после мирового финансового кризиса, их, вероятно, заинтересует, в какой момент бум кредитования в долларах за пределами Соединенных Штатов достиг наивысшей точки. Может быть, в сентябре 2012 года, когда Замбия выпустила свои первые еврооблигации (с номиналом в долларах) с доходностью 5.4% и получила заявки на сумму 12 млрд долларов? Или годом ранее, когда инвесторы в один момент заглотили выпуск облигаций рыболовной промысловой компании в Мозамбике на сумму 850 млн долларов? Затем в мае 2013 года бразильской государственной нефтяной компании Petrobras удалось продать десятилетние облигации на сумму 11 млрд долларов - это абсолютный рекорд для компании развивающегося рынка - с доходностью 4.35%.

Однако у инвесторов появился повод сожалеть о сделанных покупках еще до недавнего роста доллара. В период с 9 ноября текущего года, когда Дональд Трамп победит на президентских выборах в США, и до Дня Благодарения американская валюта подорожала на 3% против корзины валют других развитых стран. Такой скачок за короткий промежуток времени - весьма редкое явление. Но на сей раз оно объясняется масштабным ростом долларового кредитования в предыдущие годы.

По данным Банка международных расчетов (BIS), к концу прошлого года правительства и компании за пределами США набрали кредитов в долларах на сумму 9.7 трлн. Из них 3.3 трлн долларов приходится на долю заемщиков развивающегося рынка, и значительная часть этих долгов находится на балансах компаний. В странах с высокой степенью долговой нагрузки в иностранной валюте курс выступает в качестве финансового усилителя. Кредиты в долларах - как короткая позиция. Когда начинается кризис, люди спешат закрыть короткие позиции, что ускоряет развитие восходящего тренда по доллару.

Последний скачок американской валюты обусловлен похожими причинами. Инвесторы считают, что Трамп сумеет найти общий язык с Конгрессом в вопросах сокращения корпоративных налогов и увеличения расходов на инфраструктуру. Фискальные стимулы заставят Федрезерв быстрее поднимать ставку, способствуя тем самым возвращению капитала на родные берега и, соответственно, укреплению доллара. Если же снижение корпоративных налогов побудит многонациональные компании репатриировать огромные прибыли, которые они заработали в других странах и до недавнего времени хранили за пределам страны, спрос на доллар вырастет еще сильнее.

Кредитно-денежная политика в Еврозоне останется стимулирующей. Европейский центральный банк, скорее всего, расширит программу покупки активов на ближайшем заседании, которое состоится уже на этой неделе 8 декабря. По словам Пола Ширда из S&P Global, победа Трампа - настоящий подарок судьбы для Банка Японии. В сентябре он пообещал перевыполнить инфляционную цель, которая сейчас составляет 2%. Слабая иена ему в этом поможет; за несколько недель после выборов в США иена подешевела на 7%.

Сильный доллар восприняли на ура в Токио и Франкфурте, зато в развивающихся странах ему совсем не рады, и на это есть три причины. Во-первых, резкая девальвация национальных валют вынуждает центральные банки поднимать ставки, чтобы остановить дальнейшее обесценение и сдержать рост инфляции. Например, Центробанк Турции 24 ноября повысил учетную ставку из-за падения курса лиры к историческим минимумам.

Во-вторых, сильный доллар также косвенно влияет на условия кредитования на развивающихся рынках. Исследование Валентины Бруно из Американского университета в Вашингтоне и Хьюна Сонг Сина из BIS показало, что компании в этом сегменте, способные брать долларовые займы, выступают в роли суррогатных финансовых фирм, раздавая часть полученных в заем сумм в виде кредитов у себя в стране. Когда доллар был слаб, они активно кредитовались на международных рынках капитала. Как только он начал дорожать, в развивающихся странах наметилось ужесточение общих условий кредитования.

Третья причина связана с наследием прошлых долларовых займов. Компании спешат расплатиться со своими валютными кредитами, которые сильно подорожали в пересчете на национальную валюту, это ведет к снижению затрат на инвестиции и сокращению штата.

Финансовый сектор развитых стран также не остался в стороне. Традиционное заблуждение в мире финансов гласит, что валютные рынки следуют за "покрытым процентным паритетом", то есть форвардная ставка должна представлять собой текущий курс (или спот) плюс разницу между процентной ставкой по каждой валюте. В противном случае можно просто купить валюту сегодня, зафиксировать форвардную цену, положить в карман процент и еще, возможно, заработать при погашении контракта. Разница между процентом и курсом, закладываемая в цены на форвардном рынке, должна быть равна нулю. Между тем для трехмесячных контрактов по доллар/иене она выросла почти до 0.9%. Это значит, что компании и банки платят гораздо больше, чтобы купить доллары с хеджированием валютных рисков. Судя по всему, стоимость хеджирования растет вместе с курсом доллара.

Можно провести параллели также и другими периодами укрепления американской валюты. В период с 1980 по 1985 годы он подорожал на 50%, что стало большим ударом для американских экспортеров. Торговые барьеры удалось снять только после заключения соглашения Плаза в 1985 году, когда крупнейшие страны согласились на совместную интервенцию, направленную на ослабление доллара. Проблема в том, что на этот раз ралли доллара приведет скорее к конфликту, а не к договору. Трампу не терпится реализовать свои протекционистские идеи, которые, как он ошибочно полагает, сбалансируют торговлю в США. И толкнуть его на этот весьма опрометчивый шаг может именно сильный доллар.

Подготовлено Forexpf.ru по материалам издания The Economist

По всему миру начинается ущемление магнатов, вхожих в круги «власть имеющих».
Два года назад The Economist составил индекс «кумовского капитализма», разработанный для того, чтобы проверить, не переживает ли сейчас мир на глобальном уровне повтор «позолоченного века» конца 19-го столетия, когда в США пышным цветом расцвели «бароны-разбойники».

К великому сожалению, эта проверка показала, что с начала развития в 1990-х г.г. процессов глобализации был отмечен резкий рост размеров миллиардных олигархических капиталов в отраслях, которые зачастую предполагают тесные отношения с правительством – например, игровой бизнес, «нефтянка» или строительство. За два десятилетия такие «кумовские капиталы» стремительно выросли в отношении к мировому ВВП, а также увеличили свой удельный вес в общем показателе всех миллиардных состояний.

Может показаться, что сейчас эта новая золотая эпоха «кумовского капитализма» подходит к своему бесславному концу. Власти Индии продолжают ворошить рухнувшую финансовую империю магната Виджая Малльи, требуя его депортации из Лондона.

В прошлом году в Сан-Паулу руководство Odebrecht, крупнейшей строительной фирмы Бразилии, было арестовано по обвинению в коррупции и незаконных сделках с Petrobras, нефтяной компанией, находящейся под контролем государства. Разразившийся скандал, в который оказались вовлечены представители нескольких политических партий, включая правящую, усилил давление на президента Бразилии Дилму Русеф, которой был объявлен импичмент.

Государственный инвестиционный фонд Малайзии 1MDB, подотчетный премьер-министру, проходит проверку по обвинению в мошенничестве. Сторонники Родриго Дутерте, победителя предвыборной гонки за пост президента Филиппин, надеются, что он начнет решительную борьбу с феодальной политической системой, обусловившей расцвет коррупции в стране. В Китае рутинным делом стали проверки и допросы руководителей частных и государственных компаний в рамках зачистки товарищем Си Цзиньпином «тигров» - высокопоставленных коррупционеров. После обнародования «панамского досье» по всему миру вскрываются оффшорные олигархические схемы.

Экономическая ситуация также не благоприятствует сейчас подобному кумовству. Цены на сырье обвалились, обесценивая концессии на разведку и добычу нефти и металлов. Валюты и акции развивающихся стран также подешевели. Азиатский бум недвижимости сдулся.

В результате наш обновленный индекс отразил стабильное сокращение размера миллиардных «кумовских состояний» по сравнению с 2014 годом на 16% - до $1,75 тлрн. В богатых странах такие коррупционные капиталысохраняют стабильность в районе отметки 1,5% от ВВП. В развивающихся государствах этот показатель снизился от пикового значения 2008 года 7% до 4%. Во внутренней структуре богатства произошел сдвиг из коррупционных отраслей в сторону более «чистых» секторов, таких как потребительские товары.

Несмотря на эту тенденцию, пока еще слишком рано заявлять, что эпоха кумовства и протекций отходит в прошлое – и не только потому, что Америка может избрать новым президентом миллиардера, который оказался на 104-м месте в нашем индивидуальном коррупционном рейтинге благодаря казино в Атлантик-Сити и рынку недвижимости Манхеттена.

В основе индекса кумовского капитализма лежит идея о том, что ряд отраслей более подвержен «рентоискательству». Экономисты используют этот термин для определения деятельности, не связанной с созданием материальных ценностей, а ориентированной на получение прибыли от уже существующих ценностей.

При этом владельцы земли, рабочей силы, оборудования, капитала извлекают больший доход, чем они могли бы получить на конкурентном рынке. Традиционными средствами получения ренты являются картели, монополии и лоббистская деятельность. Подобным отраслям часто свойственен высокий уровень взаимодействия с государством, либо же их деятельность лицензируется государством – например, телекомы, природные ресурсы, недвижимость, строительство и оборона. Рентоискательство может подразумевать взяточничество, но очень часто оно всецело находится в законодательно разрешенной плоскости.

Наш индекс составлен на основе исследований, проведенных, в числе прочих, такими экспертами, как Ручир Шарма из Morgan Stanley Investment Management, а также Адити Ганди и Майкл Уолтон из делийского Центра политических исследований. При составлении индекса использовалась информация Forbes о состояниях миллиардеров, при этом каждый из них оценивался с точки зрения степени коррупционности отрасли, в которой он ведет свою деятельность.

Общее богатство миллиардеров, активно вовлеченных в сильно рентоориентированные отрасли, было подсчитано в отношении к ВВП страны. Это исследование затронуло 22 экономики: пять крупнейших развитых стран, десять крупнейших развивающихся, по которым доступна необходимая информация, а также ряд отобранных государств, страдающих от кумовского капитализма. Индекс не пытается учитывать мелкое взяточничество - например, магарычи за ускорение рассмотрения дела или подкуп автоинспекторов - которое массово процветает во многих странах.

В развитых странах много миллиардеров, но лишь 14% их совокупного богатства генерировано в сильно рентоориентированных отраслях. Много вопросов по-прежнему вызывает Уолл-стрит США, однако ее магнаты больше заявляют о себе напыщенными демагогическими речами политиков-популистов и меньше светятся в рейтингах миллиардеров.

Мы относим к коррумпированным отраслям депозитные банки в силу имплицитных государственных гарантий, которыми они располагают, однако если мы добавим сюда миллиардеров из хеджевых фондов и других финансистов, то показатель богатства американских миллиардеров, полученного в рентоориентированных отраслях, возрастет с 14% до 28%. Джордж Сорос, богатейшая личность в сегменте хедж-фондов, стоит столько же, сколько Фил Найт, малоизвестный продавец кроссовок Nike. Состояние Сороса составляет лишь треть состояния Билла Гейтса, сколотившего свой капитал в технологическом секторе.

Развивающиеся экономики формируют 43% мирового ВВП, но 65% кумовского капитала. Хуже всего дела по-прежнему обстоят в России (номер один в нашем рейтинге), где процветает коррупция и сильно развита зависимость от сырьевых ресурсов.

За последние два года показатели ВВП и кумовского капитала в России упали в долларовом эквиваленте, отражая обвал курса рубля, в то время как их соотношение мало изменилось с 2014 года. Слабые результаты продолжают демонстрировать Украина и Малайзия. В обоих случаях практики кумовства и протекции привели к политической нестабильности. За попытку дачи взятки официальному лицу в Сингапуре грозит арест, однако рейтинг и этого государства выглядит невзрачно из-за клановости в сегменте недвижимости и банковской сфере.

Вызывает воодушевление Индия, дела у которой пошли на лад. В 2008 г. размер кумовского капитала здесь достигал 18% от ВВП, уравнивая эту страну с Россией, но сейчас этот показатель снизился до 3% - до уровня Австралии. Падение цен на сырье нанесло сокрушительный удар по балансам местных олигархов, занимающихся добычей сырья.

Правительство заняло жесткую позицию в отношении взяточничества и коррупционных доходов, а Центробанк вынудил государственных кредиторов прекратить заключать льготные сделки с магнатами. Львиная доля богатства местных миллиардеров теперь приходит из таких открытых отраслей, как фармацевтика, автопром и потребительские товары. Теперь лицо индийского капитализма представлено не изнеженными отпрысками деловых династий, а азартными и жадными до денег основателями торговой онлайн-площадки Flipkart.

В абсолютных терминах, наибольшая в мире концентрация кумовского капитала приходится на Китай (включая Гонконг), где он составляет $360 млрд. Осуждающее отношение президента страны к игорному бизнесу ударило по воротилам этого сектора. Ли Хэцзюнь, энергетический магнат, лишился большей части своего состояния. Однако в игру вступили новые миллиардеры, сколотившие капитал в рентоориентированных отраслях. К ним относится основатель девелоперской компании Dalian Wanda Ван Цзяньлинь, открыто заявляющий, что он богаче Ли Ка-Шина, самого влиятельного инвестора Азии.

И тем не менее, по отношению богатства к ВВП, Китай (включая Гонконг) занимает лишь 11-е место в нашем рейтинге. Поднебесная являет собой иллюстрацию двух больших недочетов нашей методологии. Во-первых, в своем анализе мы учитываем лишь тех, чье задекларированное состояние превышает миллиард долларов. Однако в Китае самые благоразумные олигархи предпочитают оставаться в тени.

Кроме того, наша классификация отраслей недоработана и очень приблизительна. В то время как в Нидерландах компании, активно взаимодействующие с государственными структурами, могут оставаться чистыми, в материковом Китае миллиардеры во всех отраслях и индустриях полагаются на благословение партии. Если классифицировать богатство всех китайских миллиардеров как относящееся к рентоориентированным отраслям, страна заняла бы в нашем рейтинге 5-е место.

Последние магнаты

Возможным объяснением незначительного улучшения индекса может послужить тот факт, что кумовство было всего лишь этапом процесса глобализации, через который проходила мировая экономика. В период 2000-10 г.г. капитал болтался из страны в страну, взвинчивая цены на активы, особенно на недвижимость. Строительная лихорадка в Китае подняла цены на сырье. В разгар этого гигантского бума политические и правовые институты перестали с ним справляться. Это позволило всем, вхожим в высшие круги и имеющим влиятельные знакомства и связи, получить выгодный доступ к телекомам, дешевым кредитам и землям. Теперь вечеринка закончена.

Индустриализация в Китае была явлением одноразовым, а движение мировых потоков капитала отчасти было результатом активности слишком-больших-чтобы-обанкротиться банков, которые впоследствии были усмирены. Оптимисты также могут напомнить, что кумовство стимулировало развитие протеста со стороны растущего среднего класса в развивающихся экономиках, от Бразилии до Индии. Эти общественные движения напоминают о событиях в Америке сто лет назад: «позолоченный век» уступил в начале 20-го века место «прогрессивной эре», когда были приняты антитрестовые законы.

И тем не менее, для беспокойства остаются серьезные поводы. Некоторые страны, включая Россию, дают задний ход. Если мировая экономика ускорит темпы роста, сырье также восстановится, а вместе с ним и рента - прибыль, которую можно из него извлекать. В государствах, которые приводят в порядок свои системы, или в которых усиливается давление народных масс с требованием осуществить такую прочистку (Бразилия, Мексика, Индия), реформы реализуются с большим трудом.

Политические партии полагаются на незаконное финансирование, а в судах накапливаются горы неразобранных дел. В сегменте развивающихся стран ответом на замедление роста экономики повсеместно может стать более активная приватизация – будь то нефтяной гигант Саудовской Аравии Saudi Aramco или индийские банки. В 1990-е именно небрежно или неумело проведенные приватизации стали ключевым источником кумовского капитала.

И последний фактор, требующий бдительности – это технологический сектор. Мы расцениваем его как относительно свободный от участия государства и потому слабо подверженный рентоискательству. Однако этот наш тезис сейчас проходит проверку на прочность. Alphabet, родительская компания Google, стала одним из главных лоббистов в Вашингтоне, а также проводит постоянные переговоры с Европой по антитрестовому законодательству и налогообложению.

Джек Ма, глава китайского торгового онлайн-гиганта Alibaba, получает защиту государства от иностранных конкурентов, и на данный момент львиной долей своего состояния обязан участию в Ant Financial - компании, крупнейшими сторонними инвесторами которой являются китайские государственные фонды благосостояния и соцобеспечения.

Если технологический сектор будет классифицирован как рентоориентированная отрасль, доля кумовского капитала в странах Запада окажется выше и будет стабильно увеличиваться. Остается лишь наблюдать, будет ли сектор технологий развиваться в этом направлении. Пока ясно наверняка одно: кумовство, как и сам капитализм, будет адаптироваться к новым условиям.

Подготовлено Forexpf.ru по материалам The Economist

Чему может научить Америку падение фунта
Когда Великобритания растеряла все свои исключительные преимущества и власть? Некоторые считают,что падение империи произошло в конце первой мировой войны, кто-то датирует это событие концом второй мировой. Когда разразился Суэцкий кризис 1956 года, гегемония США уже была очевидна для всех, особенно, для униженной и обиженной Британии. И все же главный признак падения для современников остался незамеченным: это узурпация долларом статуса мировой резервной валюты, который до этого принадлежал британскому фунту. И вот, последние десять лет Америку одолевает страх, что Китай со своим юанем поступит с ней так же, как она поступила когда-то с Великобританией и фунтом.

Растущий экономический вес Китая подогревает эти страхи — в прошлом году экономика страны стала крупнейшей в терминах покупательское способности. Усилия властей, направленные на популяризацию юаня на мировых рынках также подливают масла в огонь. В этих обстоятельствах многие историки стряхивают пыль с учебников и пытаются повести параллели между ситуацией, предшествовавшей падению фунта, и тем, что происходит сейчас, чтобы понять, как будет происходить «передача полномочий» между долларом и юанем. Исследования позволяют сделать три вывода по трем широким аспектам — как валюта может получить статус резервной, возможна ли система, сочетающая в себе две резервные валюты, и насколько некомпетентной должна быть монетарная политика, чтобы ускорить падение.

Британская валюта доминировала в мировой экономике в конце 19 века: на ее долю приходилось более 60% торговых сделок и более 90% выпусков государственных долговых облигаций. Отчасти эта гегемония была обусловлена общей экономической мощью: в период расцвета Британской империи ей принадлежало около четверти всех территорий, на которых проживала почти четверть мирового населения. И все же, последние исследования Барри Эйхенгрина из Университета Калифорнии, а также ряда его коллег показывают, что этого не достаточно для установления финансового господства. В конечном счете, американская экономика переросла британскую примерно в 1880 году, однако доллар в ту пору почти не использовался за пределами печатающей его страны. Ситуация изменилась лишь после первой мировой войны. По словам Эйхенгрина, размер, стабильность и ликвидность финансовых рынков — это самые важные параметры резервной валюты. Фунт был надежным средством сбережения и свободно конвертировался в золото с 1820-х годов. Кроме того, он открывал двери в Лондон — крупнейший и наиболее стабильный финансовый центр в мире. Чарльз Киндлебергер, еще один экономист-историк, также отмечает, что положение фунта стерлингов в мире во многом определялось международной активностью и позицией Британии: чтобы справиться с дестабилизирующими дефицитам и профицитами текущих счетов, центральные банки координировали свои монетарные политики и предоставляли друг другу займы.

В результате, доллар начал постепенно вытеснять фунт только после появления Федеральной резервной системы в 1913 году, которая помогла сделать американские финансовые рынки более ликвидными и стабильными. Вскоре после этого принцип международного взаимодействия, поддерживающий гегемонию фунта, разрушили взаимные обиды и недовольство, связанные с репатриациями и военными займами после первой мировой войны. Эти факты должны успокоить любителей доллара. Американские рынки капитала по-прежнему значительно больше, ликвиднее и надежнее китайских, даже несмотря на последствия финансового кризиса. Китайское правительство стремится развить свои финансовые рынки, также как это делала Америка сто лет назад, но пока успехи невелики. Юань нельзя назвать полностью конвертируемым, власти вмешиваются в динамику рынков, а китайские акции стали синонимом нестабильности.

Одинокая фигура на вершине? Не обязательно

Исследование Эйхенгрина также говорит о том, что две резервные валюты могут существовать на равных в течение длительного периода. Несмотря на то, что доллар начал набирать силу и популярность после первой мировой войны, фунт сохранял свою значимость в межвоенный период. Более того, новая резервная валюта, заняв свои позиции, может с легкостью потерять их в неблагоприятных обстоятельствах: так, фунт вернул себе некоторое преимущество в начале 1930-х, когда по США прокатилась волна банковских кризисов. Экономисты все время твердили о преимуществах единой резервной валюты, таких как низкая стоимость транзакций для международной торговли и инвестиций. Это, в свою очередь, должно привести к быстрой смене лояльности в процессе перехода от одной резервной валюты к другой. Однако Эйхенгрин утверждает, что центральные банки и инвесторы будут по-прежнему держать часть старой резервной валюты до тех пор, пока она остается достаточно ликвидной, поскольку диверсификация дает больше преимуществ, помогая ограничить убытки в случае паники на валютных рынках.

Однако неумелое регулирование и управление в период перехода может ускорить падение валюты. Так, в межвоенный период Британия предприняла ряд шагов, чтобы вернуть Лондону статус мирового финансового центра, в частности, зафиксировала стоимость фунта в золоте по курсу, совершенно не выгодному для экспорта, а также ввела ряд протекционистстких тарифов. В долгосрочной перспективе такие меры оказались контрпродуктивными, поскольку ослабили экономику Великобритании позиции фунта. Девальвация фунта и введение контроля над валютным курсом после второй мировой войны окончательно убили его репутацию стабильной и надежной валюты.

Если повезет, Конгресс устоит перед искушением начать возведение торговых барьеров, несмотря на энтузиазм популистски настроенных политиков слева и справа. Однако Америка может с легкостью разрушить перспективы доллара, отказавшись сотрудничать с другими крупными экономиками. В частности, Штаты сейчас на ножах с Китаем относительно реформирования МВФ и Всемирного банка. Кроме того, они яростно против таких китайских инициатив как Азиатский банк инфраструктурных инвестиций.

Разрыв международных финансовых взаимосвязей после первой мировой войны привел к дестабилизации в межвоенные годы. МВФ и Всемирный банк были основаны после второй мировой войны, чтобы не повторять тех же ошибок. По иронии судьбы эти институты могут стать доказательством того, что Америка не усвоила уроки истории: доллар не будет низвергнут в скором времени, растущая валюта — не обязательно конкурент, а изоляция — скорейший путь к падению валюты.

Подготовлено Forexpf.ru по материалам издания The Economist