Что поведает протокол Федрезерва о планах по сокращению баланса?
Когда речь заходит о балансе ФРС США, у рынков появляется больше вопросов, нежели ответов. Но ситуация может проясниться в ближайшие месяцы, возможно, уже сегодня, когда регулятор опубликует протокол мартовского заседания. Центробанк приступил к обсуждению плана сокращения своего баланса с текущих $4.5 млрд на заседании 14-15 марта, говорят чиновники, и сегодня инвесторы получат сигналы о том, что происходило за закрытыми дверями.

Впрочем, основные моменты рынкам уже известны, о них поведали некоторые представители Федрезерва в рамках недавних выступлений после мартовского заседания. «Они подготавливают почву для перемен и дают рынкам время, чтобы те переварили различные сценарии, которые может реализовать Центробанк», - говорит Шон Симко, под управлением которого находятся $8 млрд. в SEI Investments Co. Ниже обозначены ключевые темы, касающиеся баланса, а также предположения о том, на какие аспекты этого вопроса может пролить свет сегодняшний протокол.

Установление последовательности

Когда ФРС в действительности решит приступить к сокращению своего баланса, регулятор может взять паузу с повышением ставок, заявил глава ФРБ Нью-Йорка У. Дадли в интервью Bloomberg Television 31 марта. «Если и когда мы начнем нормализацию баланса, одновременно мы можем взять небольшую паузу с повышением краткосрочных процентных ставок», - подчеркнул чиновник. После его заявлений ожидания инвесторов относительно повышения стоимости кредитования в начале 2018 года снизились максимально с середины ноября, о чем свидетельствовали фьючерсы на федеральные фонды. Если протокол сможет обусловить повышение этих ожиданий, это будет немаловажно.

Неактивный инструмент

Очевидно, что Федрезерв предпочитает, чтобы сокращение баланса происходило скорее пассивно, в фоновом режиме, нежели в форме энергичного преобразования с целью ужесточения политики. И это один из моментов, по которому чиновники Центробанка, похоже, смогли достичь консенсуса.

«Мы уже ранее подчеркивали, что Комитет хочет использовать изменение ставок в качестве ключевого активного инструмента политики, - заявила Дж. Йелен на пресс-конференции 15 марта. Изменение баланса – это «не тот инструмент, который мы бы хотели применять как плановый и регулярный инструмент». Таким образом, похоже, что ФРС намерена дожидаться срока погашения ценных бумаг, вместо того чтобы реинвестировать.

Временные рамки

В этом вопросе есть два отдельных временных элемента. Первый – когда регулятор анонсирует свой план по сокращению баланса. Второй – когда будет запущен непосредственно сам процесс. Решение по обоим пунктам еще не принято, так что не стоит ожидать подробностей в сегодняшнем протоколе. Глава ФРБ Далласа Роберт Каплан, который является голосующим членом Комитета в этом году, отметил, что Федрезерву следует наметить четкий план действий в отношении баланса. Причем чиновник намекнул, что момент, когда он будет анонсирован, уже «приближается».

Представители ФРС отмечают, что изменения с балансом начнутся, когда повышение ставок уже будет идти «полным ходом», но при этом они не объяснили, что под этим подразумевается. 28 марта Дж. Пауэлл подчеркнул, что еще слишком рано гадать о том, когда начнется сокращение активов на балансе ЦБ, а глава ФРБ Сан-Франциско Джон Вильямс 23 марта отметил, что «банк будет готов к запуску процесса нормализации баланса ближе к концу этого года».

Что сначала: гос. облигации или MBS?

Во время стимулирования экономики Федрезерв покупал и гос. облигации, и обеспеченные закладной ценные бумаги (MBS). Монетарные власти могут прекратить реинвестирование в случае с обоими видами бумаг одновременно или же сначала остановиться на одном из двух инструментов. В следующем году наступает срок погашения гос. облигаций на $425 млрд, тогда как объем реинвестирования в рынок MBS за последние 12 месяцев составил порядка $350 млрд или свыше 20% от общего выпуска на рынке в 2016 году. Также ЦБ может урезать свой баланс до тех пор, пока на нем не останутся только гос. облигации, или же оставить и казначейские облигации, и MBS. И здесь есть пространство для дебатов, на которые может указать протокол.

Каплан предпочитает сокращение обоих типов ценных бумаг, но допускает, что временные рамки в двух случаях могут разниться. «Это разные рынки и по размеру, и по дневным объемам, - заявил он репортерам 23 марта. – В наш план должны входить оба вида бумаг. И мы должны четко обозначить план наших действий по их сокращению».

Глава ФРБ Кливленда Лоретта Местер, которая не голосует в этом году, отметила, что предпочла бы «возвращение к большей доли гос. облигаций на балансе через какое-то время». В свою очередь глава ФРБ Филадельфии Патрик Харкер, который в этом году голосует в Комитете, портфель, состоящий практически только из гос. облигаций. Но при этом представитель ЦБ пока не уверен, чтоит ли полностью избавляться от MBS.

Конечный размер

Представители Федрезерва намекнули, что после завершения сокращения баланс, возможно, будет больше исторических значений, но никакой конкретики о его конечном размере представлено не было. Регулятор может приступить к сокращению активов еще до принятия решения о том, в какой момент этот процесс остановится, подчеркнул Вильямс 29 марта. «Мы можем начать нормализацию баланса и позже решить, каким будет его конечный размер», - заявил чиновник.

Один из главных вопросов в этом аспекте – намерен ли банк при этом соблюдать систему «коридора» или предельного уровня в вопросе повышения ставок. В первом случае учетная ставка устанавливается выше целевой процентной ставки, а ставка процента по резервам – ниже. И при этом ФРС закачивает или выводит ликвидность с рынка, чтобы обеспечить нахождение ставок в середине диапазона. В случае с системой нижней границы процентного коридора ставка процента по резервам устанавливается вблизи или на уровне целевой ставки. Первая система является более традиционной, но она не работает при очень большом балансе и избыточной ликвидности в системе. Американский регулятор придерживается второго подхода с начала периода повышения стоимости кредитования в декабре 2015 года.

Реакция рынка

Если монетарные власти найдут консенсус в вопросе баланса, то это будет лишь видимостью, чтобы не испугать рынки повторением ошибки 2013 года, когда Бен Бернанке взвинтил доходность, неожиданно сообщив о грядущем сворачивании покупок облигаций. На прошлой неделе Дадли отметил, что не ожидает панической реакции долгового рынка на начало замедления реинвестирования, поскольку большинство прогнозов уже предполагают запуск этого процесса в следующем году.

Но аналитики Уолл-стрит не согласны с чиновником банка. Некоторые эксперты указывают на риски резкого роста доходности, особенно по той причине, что перемены могут наступить в период, когда ЕЦБ будет замедлять покупки активов. «Участники рынка пока не придают особого значения потенциальным эффектам сокращения активов на балансе ФРС и не закладывают их в цену, - отмечает Субадра Райаппа из Societe Generale SA в Нью-Йорке, добавляя, что также будет меняться политика Центробанков на мировом уровне. – Так что я не считаю, что запуск сокращения баланса ФРС не поднимет на рынках волну волатильности».

Как показала модель ФРБ Нью-Йорка, премия за срочность для 10-летних гос. облигаций в прошлом месяце достигла минимального уровня с 8 ноября, когда в стране состоялись президентские выборы. Эта премия и сама доходность впоследствии могла бы вырасти, если бы сейчас трейдеры закладывали в цену нормализацию баланса Федрезерва, предупреждает эксперт.

По материалам агентства Bloomberg

Первый месяц весны оказался насыщен важными событиями.Основной темой за этот период была неопределенность относительно дальнейших шагов новой администрации США. Кроме того, инвесторы продолжали следить за денежно-кредитной политикой мировых Центробанков. Помимо этого, в фокусе оставалась политическая ситуация во Франции, где вскоре состоится первый тур президентских выборов, и в Великобритании, которая уже начала официальный процесс Брекзита.

Также инвесторы пристально наблюдали за динамикой рынка нефти и рынка золота. Итогом марта стало повсеместное ослабление американского доллара,коррекция фондовых рынков США,небольшое снижение стоимости золота, а также масштабное падение нефтяных котировок.

Рис.1 Индекс доллара США (источник: finviz.com)

В начале месяца внимание инвесторов привлекли заявления президента США Дональда Трамп. В своем первом выступлении перед Конгрессом Трамп затронул широкий спектр вопросов, включая миграционную политику и строительство стены на границе с Мексикой. Президент сообщил, что США будут и дальше поддерживать НАТО. Трамп также заявил, что намерен снизить налог на прибыль корпораций и уменьшить налоги для среднего класса. В целом, речь Трампа несколько разочаровала инвесторов, поскольку она не содержала подробностей плана налоговой реформы.

Тем не менее, негатив рынка был быстро компенсирован усилением ожиданий касательно ужесточения денежно-кредитной политики ФРС на фоне публикации позитивных данных по США и заявлений чиновников ФРС. Президент ФРБ Нью-Йорка Дадли отметил рост аргументов в пользу повышения ставок в марте ввиду сильных экономических данных по США, а президент ФРБ Сан-Франциско Уильямс сказал, что вопрос о повышении процентных ставок заслуживает серьезного рассмотрения.Представитель ФРС Брейнард также сказала, что с учетом продолжающегося прогресса в американской экономике, видимо, было бы целесообразно продолжать постепенно повышать процентные ставки. Между тем, представитель ФРС Пауэлл сообщил, что считает уместным мартовское повышение ставок.После таких заявлений фокус рынка сместился на выступление главы ФРС Йеллен, которое практически не оставило никаких сомнений в том, что Центробанк повысит ставки в марте.

Йеллен отметила, что повышение ставок в марте было бы целесообразным, а денежно-кредитная политика ФРС в этом году, видимо, будет ужесточаться быстрее, чем ожидалось.Она также сигнализировала, что это будет не последний рост стоимости заимствований в текущем году.Дополнительную уверенность инвесторам в том, что ФРС повысит процентные ставки в марте, придали данные по рынку труда США. Министерство труда сообщило, что в феврале число рабочих мест в несельскохозяйственном секторе выросло на 235 000 мест. Аналитики ожидали повышение на 190 000. За последние три месяца рост занятости в среднем составил 209 000. Уровень безработицы упал на 0,1%, до 4,7%, что совпало с прогнозами. При этом среднечасовая зарплата выросла в феврале на 0,2%, что оказалось ниже ожиданий (+0,3%).

Рис. 2 Темпы роста числа занятых в несельскохозяйственном секторе США (источник:BureauofLaborStatistics, TeleTrade)

Все эти события привели тому, что перед оглашением итогов мартовского заседания вероятность повышения ставки ФРС составляла 90,8% против 35,4% в начале месяца. В итоге, ФРС приняла решение повысить ставку до 0,75-1% с 0,5-0,75%. Однако, ФРС оставила без изменений свой ранний прогноз, предполагающий три повышения ставки в этом году. Это решение разочаровало некоторых инвесторов, которые ждали намеки о возможности четвертого повышения ставки в 2017 году.Большинство членов FOMC заявили, что ожидают еще два повышения ставки в 2017 году, до среднего уровня в 1,375%. Согласно средним прогнозам, к концу 2018 года ставка будет в диапазоне 2,0%-2,25%. Что касается 2019 года, ожидания немного повысились, и теперь прогнозы указывают, что ставка составит 3% к концу 2019 года. Между тем, глава ФРС Йеллен заявила, что руководство ФРС повысило ставку на фоне продолжающегося роста экономики. Она добавила, что на заседании практически не обсуждались меры в налоговой и бюджетной политике, обещанные Трампом. Это, в частности, привело к тому, что экономические прогнозы ЦБ почти не изменились.

После заседания ФРС фокус рынка снова вернулся к администрации США. Инвесторы начали все больше сомневаться в том, что Трампу удастся быстро и в полном объеме согласовать в Конгрессе все обещанные реформы. Между тем, пессимизм участников рынка усилили новости о том, что в палате представителей Конгресса США в последний момент отозвали законопроект о реформе здравоохранения, предложенный Трампом. Законопроект сняли после того, как стало известно, что он не наберет необходимого минимума голосов. Республиканцы пытались провести данную реформу на протяжении семи лет, и ее отзыв сильно пошатнет позиции американского президента и поставит под угрозу его авторитет.Впрочем, Дональд Трамп пообещал, что предложит еще лучший закон, и при этом подчеркнул, что теперь на очереди налоговая реформа.

Возвращаясь к заседаниям мировых центральных банков, в марте также состоялись встречи ЦБ Канады, РБА, ЕЦБ, Банка Англии, ШНБ, ЦБ Японии, и РБНЗ. Впрочем, наиболее значимыми оказались итоги заседаний ЕЦБ и Банка Англии. Напомним, ЕЦБ принял решение оставить процентные ставки на рекордно низких уровнях, несмотря на то, что инфляция в еврозоне впервые за четыре года превысила целевой уровень.Ставка рефинансирования осталась на уровне 0,0%, а ставка по депозитам была сохранена на отметке -0,40%.

В ЕЦБ заявили, что ожидают сохранения ставок на текущих или более низких уровнях в течение длительного периода, то есть значительно дольше сроков окончания программы количественного смягчения. Между тем, глава ЕЦБ Драги сказал, что дальнейшие меры стимулирования, поддерживающие экономику и усиление инфляции, стали менее вероятны. Он добавил, что восстановление экономики еврозоны ускоряется, но также подчеркнул, что признаков усиления инфляционного давления пока немного.

Что касается Банка Англии, результаты его заседания несколько удивили аналитиков. ЦБ оставил ключевую процентную ставку на уровне 0,25%, но просигнализировал о возможности скорого ее повышения. При этом один из руководителей голосовал за повышение стоимости кредитования, тогда как все остальные отметили, что в скором времени тоже могут поддержать такое решение. В Банке Англии пояснили, что не стали менять ставки из-за неопределенности вокруг перспектив страны в преддверии переговоров по выходу из состава Европейского Союза. Если говорить о динамике фунта, текущий месяц пара GBP/USD завершает с небольшим повышением, около 0,8%.

Рис. 3 Валютная пара GBP/USD (источник: TeleTrade)

Важной темой марта также была сохраняющаяся политическая неопределенность в Европе, связанная с надвигающимися президентскими выборами во Франции. Напомним, председатель "Национального фронта" Марин Ле Пен неоднократно заявляла, что будет добиваться выхода Франции из ЕС и отмены евро в случае своей победы на выборах.

Однако, результаты первых президентских дебатов во Франции уменьшили опасения, связанные с обещаниями Ле Пен. В дискуссии приняли участие только 5 самых популярных кандидатов из 11, которые берут участие в предвыборной гонке.Согласно опросу, проведенному компанией Elabe после дебатов,наиболее убедительным в них оказался лидер партии "Вперед" Эммануэль Макрон.

Его поддержало 29% респондентов. Он существенно опередил других участников, в том числе Марин Ле Пен, которую поддержали 19% опрошенных. До 1-го тура выборов, который запланирован на 23 апреля, пройдет еще две серии дебатов, на которых слово предоставят всем 11 кандидатам. В целом, дебаты успокоили рынки, и немного поддержали евро - с начала марта пара EUR/USD выросла на 1%.

Рис. 4 Валютная пара EUR/USD (источник: TeleTrade)

Что касается ситуации на сырьевом рынке, в марте золото подешевело примерно на 0,7% после того, как в феврале было зафиксировано повышение цен на 3,64%. Стоит подчеркнуть, что за первую половину месяца котировки золота обвалились почти на $50, достигнув минимума с 31 января, причиной чему было укрепление доллара и ожидания более агрессивного ужесточения денежно-кредитной политики ФРС в этом году. Однако, после того, как ФРС подтвердила свой прогноз, предполагающий только два повышения ставки в 2017 году, началось активное повышение цен на золото, которое также поддерживалось общим ослаблением американской валюты. В итоге, золото восстановило почти все позиции, утраченные в первой половине марта.

Рис. 5 График золота (источник:TeleTrade)

Если говорить о рынке нефти, с начала марта цены на нефть марки WTI обвалились почти на 7%, в то время как стоимость нефти марки Brent упала примерно на 4,6%. Снижение цен было связано с наращиванием объемов добычи и увеличением запасов нефти в США, что в свою очередь нивелировало усилия членов ОПЕК, направленные на сокращение мирового переизбытка нефти. Согласно данным Минэнерго США, добыча нефти в США с начала декабря выросла примерно на 5%. Между тем, последний отчет от BakerHughes показал, что количество активных буровых установок по добыче нефти в США выросло до 652 единиц, достигнув максимума с середины сентября 2015 года. Что касается запасов нефти в США, сейчас они находятся вблизи рекордного максимума.

Текущая ситуация свидетельствует о том, что соглашение ОПЕК по ограничению добычи пока не оказывает желаемого эффекта на снижение глобального переизбытка. Трейдеры отмечают, что ОПЕК нужно продлить действие соглашения или же усилить сокращение добычи, чтобы предотвратить риски дальнейшего снижения цен. Между тем, в минувшие выходные министерский комитет по мониторингу выполнения соглашения о сокращении добычи нефти странами, входящими и не входящими в ОПЕК, предложил продлить договоренности на полгода, но при этом заявил, что в апреле ожидает от секретариата ОПЕК рекомендаций по этому вопросу.

Рис. 6 График нефти (источник:TeleTrade)

В апреле инвесторы продолжат анализировать сигналы от центральных банков относительно дальнейших перспектив денежно-кредитной политики. Кроме того, участники рынка будут ждать прояснения планов президента США Трампа по налогам и экономическому стимулированию. Инвесторы также будут наблюдать за развитием ситуации во Франции, где 23 апреля состоится первый тур президентских выборов. В целом, в апреле ожидается много важных событий, которые могут вызвать усиление волатильности на мировых финансовых рынках.