Как гласит расхожая мудрость, если вы случайно встретите медведя – нужно упасть, замереть и лежать без движения до тех пор, пока он не утратит к вам интерес (или не сочтет мертвым) и оставит вас в покое. Однако есть и такие виды медведей, которых скорее получится отпугнуть дерзкими, решительными действиями. Проблема в том, как выбрать правильный подход в ситуации, когда вы лицом к лицу столкнулись с ужасом во плоти. Об этом раскладе полезно помнить, анализируя ситуацию в Еврозоне, которой скоро предстоит пережить очередной круг испытаний, начинающихся в мае с выборов в Европарламент. Сможет ли она по-прежнему придерживаться тактики «упасть и замереть» в надежде, что ее не настигнут никакие новые потрясения, подрывающие здоровье ее экономики, а то и вовсе угрожающие ее существованию? Некоторые оптимистично полагают, что практикуемый подход «лежать и не шевелиться» с лихвой способен обеспечить экономике региона защиту от спада.

По их мнению, принятое за последние три года решение Германии о допустимости фактических и потенциальных трансфертов, достаточно крупных для того, чтобы предотвратить финансовый крах, в конечном итоге как-нибудь поможет Еврозоне начать восстановление после пятилетней фазы рецессии и застоя.

Однако дело в том, что все эти платежи – схемы предоставления финансовой помощи, финансируемые Европейским стабилизационным механизмом ESM, и предложенная ЕЦБ программа «прямых денежных операций» OMT по выкупу облигаций – едва ли способны на большее, чем просто удерживать на расстоянии угрозу коллапса. Они не в состоянии стимулировать экономику, поскольку завязаны на условии, что получающие помощь страны будут неуклонно следовать курсу на внутреннюю девальвацию (снижение заработной платы и цен).

Для реанимации экономики Еврозоны требуются более радикальные усилия, направленные на разрешение взаимосвязанных кризисов суверенного долга и банковского сектора. В частности, необходимо принятие коллективной ответственности по суверенному долгу посредством выпуска евробондов, что предполагает устранение финансово-бюджетного суверенитета стран-участниц Еврозоны, полноценный банковский союз с полномочиями в сфере рекапитализации и совместным страхованием вкладов. Все это сильно отличается от договоренностей, имеющихся на данный момент.

Если европейские лидеры продолжат предпочитать смелой тактике мягкие болеутоляющие, в лучшем случае им стоит рассчитывать на анемичное восстановление экономики с приростом ВВП на 1-2% в год. К сожалению, такого «лучшего случая», видимо, будет недостаточно для предотвращения будущих дефолтов по госдолгу в таких странах, как Италия, Испания или даже Франция. Другими словами, на каком-то этапе вариант «лежать и не шевелиться» перестанет быть вариантом. Собственно, лидеры еврозоны могут быть вынуждены начать действовать даже раньше. Хотя перспективы OMT сдерживают – по крайней мере, пока - финансовые шоки, угроза политических потрясений сейчас все больше усиливается.

Избиратели выступают против политики внутренней девальвации, провоцирующей рост безработицы и подрывающей уровень жизни. Предстоящие выборы в Европарламент могут оказаться как раз таким шоком. На данный момент политики всех проблемных стран еврозоны являются апологетами внутренней девальвации. Соответственно, альтернативный подход – демонтаж Е-17 и девальвация внешняя – стал излюбленной темой маргинальных политических партий, до недавнего времени задвинутых на задний план, но сейчас начавших поднимать голову в преддверии выборов.

Во Франции такие политические крайности представлены Национальным фронтом и Союзом левых. В Италии возможно возникновение более идеологически нейтральной силы, направленной против истеблишмента и идеи евро, причем гораздо более резко по сравнению с позицией популистского движения Беппе Грилло «Пять звезд», возникшего в прошлом году и ставшего третьей по значимости политической силой в стране. По мере того, как эти партии набирают размах, шансы евро на выживание уменьшаются. Корень проблем политического истеблишмента Европы кроется в сочетании иррационального страха и пустых амбиций.

Это особенно отчетливо видно на примере Франции, где валютный союз часто рассматривается как инструмент, способный поставить на службу экономическую мощь Германии и использовать ее энергию для покорения мира. Распад еврозоны положит конец всему проекту общеевропейского дома, за который так ратовал политический класс Франции, и подорвет способность Европы продвигать свои интересы в прямом противостоянии с такими мировыми силами, как США и Китай.

Глобальные замашки Франции становятся очевидны всякий раз, когда представители политического мейнстрима обсуждают евро. К примеру, в 2011 году бывший министр экономики Эдмон Альфандери заявил, что выход какой-либо страны из состава еврозоны равносилен выходу Техаса или Калифорнии из зоны обращения доллара. Здесь со всей откровенностью проявились самообольщение и мечты, обусловившие появление единой валюты: Франция замышляла проект, который позволил бы Европе сравняться с США. Это устремление всегда было иллюзорным, но оно и сейчас розовой дымкой застилает европейским лидерам трезвый взгляд.

В одном адвокаты евро правы: валютные союзы всегда строились на фундаменте политических мотивов. Так было и в Латинской Америке периода 1865 – 1927, и в Ирландии и Британии в 1922 – 1979 г.г. Однако они упускают важнейший момент: именно политика была и причиной распада этих союзов. Когда экономические издержки и дивергенция становятся слишком большой угрозой, политики утрачивают готовность идти на все возможные меры ради выживания единой валюты. Реакция электората, выступающего против евро, может заставить Tврозону отказаться от тактики неподвижного лежания и побудить ее к полноценным действиям. Вопрос в том, будет ли это означать, что некоторые или все государства еврозоны должны пойти своим, самостоятельным путем.

Бриджит Бранвиль, профессор международной экономики и экономической политики в Лондонском университете

Подготовлено Forexpf.ru по материалам Project Syndicate

Конституционный суд Германии вынес постановление, отменяющее обязательство Европейского центрального банка о покупке неограниченного количества правительственных облигаций бедствующих стран Еврозоны, и призвал Европейский суд утвердить вынесенное решение. До этого момента схемы с прямыми денежными операциями (ОМТ) фактически не будет действовать, ослабляя способность ЕЦБ работать в качестве эффективной и надежной инстанции на финансовом рынке в то время, когда европейские правительства по-прежнему не хотят заполнять пустоту. Немецкий суд считает, что ОМТ нарушают запрет на кредитно-денежное финансирование правительств. По мнению суда, эта схема может быть законной, только если она имеет ограниченный прогнозируемый размер, исключает убытки по государственному долгу и избегает «вмешательства в ценообразование на рынке».

Проблема в том, что почти все политические программы ЕЦБ нарушили бы эти принципы, поэтому данное решение означает резкий откат для Европы. Разумеется, ЕЦБ в принципе мог бы по-прежнему использовать ОМТ, по крайней мере, пока Европейский суд не вынесет официальное решение. Однако на практике рост протестов в Германии против ОМТ и других политических мер ЕЦБ не позволит использовать эту программу, как предполагалось, т.е. осуществлять эффективную интервенцию на рынки государственных облигаций для прекращения паники.

Ограничение объемов закупки государственных облигаций ЕЦБ, как того требует Немецкий суд, было бы абсурдом, поскольку это может легко спровоцировать спекуляции на рынке. В результате ЕЦБ придется использовать альтернативные политические инструменты для борьбы с неэффективными финансовыми рынками. Это означает, что снова придется поддерживать банки, а также использовать новые инструменты, оказывающие непосредственное воздействие на компании и домохозяйства кризисных стран.

Решение суда укрепляет позиции немецкого правительства и членов парламента страны, которые хотят сократить поддержку кризисным странам и выступают против дальнейшего распространения независимости в Европе. Учитывая разногласия вокруг программы ОМТ и стремление избежать судебных постановлений в будущем, немецкий парламент, возможно, станет выступать в пользу только тех программ спасения, которые исключают поддержку ОМТ, например, использование «кредитной линии в целях предосторожности» Европейского стабилизационного механизма (ЕСМ) вместо более гибкой «кредитной линии с усовершенствованными условиями».

Это, безусловно, плохие новости, так как подобное решение ограничивает эффективность работы Европейского стабилизационного механизма. Пример Португалии может стать прецедентом, если она обратится за помощью к ЕСМ в ближайшие месяцы, хотя ее положение может быть достаточно прочным, чтобы ей не потребовалась поддержка в виде ОМТ. Пока неясно, как отнесутся финансовые рынки к решению немецкого суда.

Сначала реакция на новости может быть незначительной из-за отсутствия непосредственной угрозы финансовой стабильности в еврозоне. Но главный вопрос – как отреагируют рынки на плохие новости о государствах или банках в будущем. Сплошной цикл обратной связи между государствами и банками в странах еврозоны в последнее время стал еще более заметным, так как банки являются держателями даже еще большей доли государственных облигаций своих стран. Нарушенная способность ЕЦБ бороться с государственными и валютными рисками означает, что ему придется разорвать этот цикл через банки – более трудный и менее эффективный подход, который повышает вероятность паники на рынках и усугубления кризиса.

Тем не менее, ограничение способности ЕЦБ бороться с взаимозависимостью государств и банков оказывает более сильное давление на политиков еврозоны в плане непосредственного решения банковских проблем. Предстоящая оценка качества активов ЕЦБ и последующие стресс-тесты европейских банков могут стать последним шансом восстановить банковскую систему Европы и избежать долгосрочного экономического спада в японском стиле.

В этом отношении решение немецкого суда подчеркивает необходимость быстрого создания Европейского банковского союза, включая эффективно функционирующие механизмы для контроля и урегулирования споров. И наконец, необходимо изменить существующий договор. Решение суда согласиться с доводами против программы ОМТ может спровоцировать кучу исков против европейских институтов, например ЕЦБ и ЕСМ, в случае несогласия граждан стран-участниц с их действиями. Вынесенное постановление призывает политиков тщательно проанализировать Лиссабонский договор Европейского союза, не только для укрепления ЕЦБ и валютной политики, но и в отношении всех незаконченных институциональных реформ.

Постановление немецкого суда ставит под угрозу способность ЕЦБ действовать в качестве эффективного кредитора в последней инстанции, тем самым уменьшая его независимость и в конечном счете подрывая его способность решать проблемы, связанные с рыночной паникой и кризисом, и, следовательно, выполнять свое основное обязательство по обеспечению ценовой стабильности. Данное постановление требует от европейских правительств безотлагательного создания успешного и эффективного банковского союза и укрепления ЕСМ для помощи кризисным странам.

Подготовлено Forexpf.ru по материалам Project Syndicate

Европейский экономический кризис снова видоизменяется? Если на смену долговым волнениям пришла угроза дефляции, как предполагают последние данные, то перед Европейским центральным банком стоит серьезная задача – и почти ничего не указывает на то, что он окажется на высоте. Показатели настораживают. Базовая инфляция (индекс цен потребителей без учета волатильных цен на продовольствие и энергоносители) в Еврозоне упала в октябре до 0.8% в годовом исчислении, достигнув 47-месячного минимума, в то время как цены производителей упали на 0.5%, свидетельствуя о том, что дефляция уже взяла билет в Еврозону. Тем временем, ежегодный рост денежной базы M3 упал до 1.4% в октябре, от и без того мрачных 2% в сентябре, а кредитование частного сектора упало на 2.9% в годовом исчислении. Все это красноречиво свидетельствует о том, что лучшее, что мог сделать ЕЦБ на декабрьском заседании – твердо придерживаться своего решения.

Так как бы поступил хороший Центробанк? Для начала, ему следовало сконцентрироваться на сохранении подходящих монетарных условий и перестать обсуждать политические условности с правительствами. Главная обязанность Центробанка заключается в том, чтобы поддерживать инфляцию на оптимальных уровнях, а не в том, чтобы обсуждать структурные реформы с таким странами как, например, Греция. Эту задачу лучше приберечь для Европейской комиссии и Международного валютного фонда.

Подобным образом, программа прямых денежных операций ЕЦБ (OMT), объявленная председателем Марио Драги в своей речи о намерении "сделать все возможное" летом 2012 года, в лучшем случае, только служит отвлекающим маневром. Центробанк должен обеспечивать бесперебойную работу системы платежей и финансовой системы, и совершенно неразумно ставить эту задачу в зависимость от переговоров правительств по программе реформирования с фондом спасения Европейского союза, Европейским механизмом обеспечения стабильности (ESM), как это произошло в случае с OMT.

Обязательство по сохранению целостности системы платежей должно быть безоговорочным. Если ЕЦБ придет к выводу о том, что запаниковавшие инвесторы угрожают целостности системы платежей, продавая облигации стран-членов, тогда ему следует вмешаться и купить эти облигации на вторичном рынке, вне зависимости от того, предусматривает ли это соглашение ESM. Объединение ESM создано для того, чтобы убедить немецкую общественность в том, что ЕЦБ не станет вмешиваться почем зря.

Однако оно также создает неопределенность и задержку и не позволяет ЕЦБ выступать в качестве настоящего кредитора в последней инстанции. Общественное мнение немцев также не позволяет ЕЦБ сокращать процентные ставки и увеличивать денежную базу и кредитование. Никуда не делись и укоренившиеся страхи немцев касательно инфляции, с которой придется бороться, а также вера в то, что слишком большой объем дешевого кредитования снизит потребность южных европейских стран в проведении реформ. Но ответственный Центробанк не должен потворствовать иррациональной боязни инфляции в том, что на самом деле является дефляционной средой. Кроме того, в обязанности независимого Центробанка не входит закручивание гаек для фискальной и структурной реформы.

К сожалению, европейский Центробанк делает и то, и другое. Таким образом, мы наблюдаем неуместную картину: ЕЦБ стесняется сокращать процентные ставки в страхе перед тем, что, исчерпав традиционную политику, ему придется прибегнуть к нетрадиционным мерам, таким как количественное ослабление, что еще сильнее настроит против него немецкую общественность. Беспокойство ЕЦБ о собственном положении в социуме обоснованно.

Но если его лидеров беспокоит влияние на его репутацию из-за использования нетрадиционной политики, им стоит взять паузу и подумать над гораздо более страшными потерями, которые им грозят, если экономика угодит в дефляционную ловушку, откуда будет трудно, или даже невозможно, выбраться. Более убедительный довод против количественного ослабления состоит в том, что покупки облигаций не дадут результата, если учесть европейскую финансовую систему, опирающуюся на банки. Но это не повод бездействовать. Напротив, это повод прибегнуть к альтернативному варианту – а именно, к схеме финансирования займов в духе Банка Англии, при которой ЕЦБ обеспечит банки дешевым финансированием, скажем, на 12 месяцев, если они согласятся повысить долю кредитования частного сектора на соответствующую сумму.

Опасность финансирования займов заключается в негативных последствиях. Большая часть средств, доступных в Великобритании, попала на рынок жилья, а не была одолжена малым и средним предприятиям. К настоящему моменту Банк Англии исправил эту ошибку, объявив о том, что больше не будет финансировать ипотечные займы. ЕЦБ может последовать этому примеру, используя программу финансирования займов, чтобы направить кредитование в коммерческий сектор, который больше всего в этом нуждается.

Во-вторых, существует угроза того, что слабые европейские банки будут выдавать рискованные кредиты в то время, когда им следует снизить риски портфелей. В этот момент очень важно, чтобы ЕЦБ тесно сотрудничал с национальными органами контроля до тех пор, пока он не получит в следующем году способность напрямую контролировать 130 крупнейших европейских банков. Кроме того, грядущий обзор качества активов и стресс-тесты банков, при условии строгого проведения, могут дать уверенность в том, что банки, получающие дешевое финансирование ЕЦБ, должным образом капитализированы.

Именно так должен поступать ответственный банк. К сожалению, ЕЦБ пока не удалось проявить себя таковым.

Бари Эйхенгрин
Подготовлено Forexpf.ru по материалам Project Syndicate

Теперь, когда уже доподлинно известно, что следующим председателем Федеральной резервной системы станет Джанет Йеллен, внимание финансового мира переключилось за того, кто займет кресло ее заместителя. Стэнли Фишер - превосходный кандидат, учитывая его уникальное сочетание навыков, качеств и опыта. В период своей научной деятельности Фишер считался одним из самых опытных ученых в области монетарной экономики. Он работал главным экономистом во Всемирном банке, первым заместителем управляющего директора Международного валютного фонда и председателем Центробанка Израиля и блистал на всех своих должностях. Да, сложно вспомнить еще одного экономиста (по крайней мере, после Джона Мейнарда Кейнса), который настолько удачно сочетал бы в себе аналитические навыки, здравые политические суждения, ясность мысли, бескорыстное стремление сделать этот мир лучше и безупречное чувство юмора.

Более того, Фишер получил опыт антикризисного управления работая в МВФ в 1990-е годы, и в Центробанке Израиля во время мирового финансового кризиса в 2008-2009 годы. Таким образом, он станет прекрасным компаньоном для Йеллен, которая также отличается незаурядными талантами ученого и политика, но может проявить свои способности в полной мере, лишь когда у нее есть время на тщательную подготовку.

О талантах Фишера говорили в прошлом месяце на Ежегодной научной конференции МВФ, в том числе и уходящий председатель ФРС Бен Бернанке, который в 1970-х был одним из его докторантов в Массачусетском технологическом институте. Эта конференция была примечательна еще и тем, что Ларри Саммерс, Пол Кругман и ряд чиновников ФРС предложили весьма провокационные теории замедленного экономического роста в США и других развитых странах. Совершенно очевидно, что эти теории окажут существенное влияние на политику ФРС в 2014 году.

В центре внимания оказались путанные объяснения Саммерса. По его словам, экономический кризис нельзя считать закончившимся, пока он не завершился, а этого еще не произошло. Он безапелляционно заявил, что причина вялого роста в течение последних десяти лет - это фундаментальные структурные изменения, которые можно охарактеризовать как "длительный застой": не исключено, что естественная, или равновесная реальная процентная ставка (скорректированная с учетом инфляции) упала ниже нуля - вероятно до -2-3% - "навсегда".

По мнению Саммерса для этого есть две причины: масштабные сбережения в Азии, или долгосрочное падение относительных цен на средства производства, спровоцированное развитием ИТ, снизило потребность в инвестициях относительно сбережений. (Кругман предложил более удобоваримое объяснение: сокращение населения или рост производительности). Как бы там ни было, если Саммерс прав, у нас серьезные проблемы. Центральным банкам сложно поддерживать низкую процентную ставку в период рецессии, потому что номинальная ставка не может опуститься ниже нуля. В соответствии со сценарием Саммерса, отрицательная равновесная ставка будет означать "хронически" вялый рост.

Фишер, между тем, представил более оптимистичный прогноз, заявив, что монетарная политика может эффективно работать даже при сложившихся обстоятельствах. Количественное ослабление и заявление о намерениях спсобны сбить долгосрочные ставки. Кроме того, есть и другие рычаги воздействия: валютный курс, стоимость акций и жилья, кредитование.

Чиновники из ФРС, в отличие от ученой братии, не спешат разрушать существующую парадигму. Но Дэвид Уилкокс, директор отдела исследований и статистики в Федрезерве, и его соавторы утверждают, что глубина и длительность спада, начавшегося вы декабре 2007 года, ведет к устойчивому сокращению капитала и навыков рабочей силы. Таким образом, сокращение объема производства в США и низкий рост занятости в течение последних пяти лет - результат финансового кризиса, а не экзогенных структурных изменений. Компании не строят новые фабрики, если их товар никто не покупает, даже если кредиты стоят дешево, а рабочие, не сумевшие быстро устроиться на новое место, могут и вовсе выпасть из рабочей силы.

Таким образом, Уилкокс и его коллеги утверждают, что потенциал производительности и эффективный размер рабочей силы значительно снизились. По оценкам авторов исследования, потенциальный объем производства сейчас на 7% ниже, чем до кризиса, при этом совокупный дефицит предложения превышает дефицит объема производства, связанный с низким совокупным спросом. Неудачи последних лет сильно осложняют и без того нелегкую работу ФРС, ограничивая возможности политиков стимулировать рост, не разжигая инфляцию. В то же время, учитывая потенциальный долгосрочный вред, нанесенный экономике, сейчас как никогда важно поддерживать спрос на высоком уровне, особенно в условиях устойчивой безработицы. Таким образом, исследование Уилкокса поддериживает сохранение стимулов в 2014 году.

Выступление Кругмана на конференции МВФ было не менее увлекательным: опасения, связанные с фискальными дефицитами и долгом в США неуместны даже в долгосрочном контексте. Противники дефицитов обеспокоены, что настанет момент, когда мировые инвесторы потеряют интерес к покупке американских государственных долговых бумаг, что приведет к резкой девальвации доллара. Кругман утверждает, что даже если нечто подобное произойдет, процентные ставки не будут расти, а девальвация лишь стимулирует рост экономики (через экспортный сектор). Иными словами, нужно бояться не долгосрочных долговых проблем, а фискального сокращения в ближайшие три года, которое лишит экономику столь нужного ей спроса.

Политические провалы просто поразительны. Решительные действия помогли остановить финансовый кризис в 2008 году, а монетарные и финансовые стимулы вытащили экономику из рецессии в 2009 году, но с тех пор ничего особенно не изменилось: восстановление идет крайне медленно, в основном из-за деструктивной фискальной политики: неверные решения 2010-13 годов; череда кризисов в 2011-13 годах; и отсутствие прогресса в решении истинных долгосрочных фискальных проблем. Более того, эти фискальные неудачи отнимали от показателя роста в США более 1% каждый год. Но в 2014 году у нас будет повод для оптимизма. Впервые за четыре года фискальная политика, вероятно, перестанет оказывать негативное влияние на рост. А монетарная политика окажется в надежных руках, особенно если Фишер присоединится к команде ФРС.

Подготовлено Forexpf.ru по материалам Project Syndicate

Политики, технологии и расширенные образовательные процессы во всем мире разрушают принципы экономического взаимодействия стран. Возьмите для примера любой индикатор: торговля относительно мирового ВВП, потоки капитала относительно мировых запасов капитала, и так далее - все, абсолютно все растет. Но экономические политики определяются на национальном уровне, с учетом исключительно внутренних целей, работающих на благо внутренней экономике (переговоры о свободной торговле и отслеживание финансирования тероризма и отмывания денег - пожалуй, исключения, подтверждающие правила). Действующие политики (или политические сдвиги) влияют не только на соседние экономики, но и на всю мировую систему, что ведет к возникновению так называемых "политических экстерналий" - то есть, последствий, которые выходя за пределы целевой среды воздействия. Конечно, такие экстерналии существовали всегда. Но они были незначительны.

Теперь же они быстро увеличиваются в размерах (из-за усиления взаимозависимости на мировом уровне), и, как следствие, трудно поддаются управлению. В конечном счете, для оптимизации на мировом уровне потребуется создать глобальный политический орган.

Влияние экстерналий особенно остро ощущается в финансовом секторе, они могут повлечь за собой потенциально крупные и относительно резкие изменения в потоках капитала, ценах на активных, процентных ставках, доступности кредитов и валютных курсах - любой из этих показателей тесно связан с темпами роста производства и уровнем занятости на национальном уровне. Экономический кризис и его последствия наглядно демонстрируют эту точку зрения. Дефективные модели роста в развитых странах, основанные на чрезмерном кредитовании и внутреннем совокупном спросе (в Европе осложненные структурными недостатками и ущербными механизмами корректировок) привели к возникновению нестабильности, кризиса и мощного потрясения в реальной экономике. Кредиты (включая финансирование торговых сделок) перестали быть доступными, что немедленно сказалось на экономиках развивающихся стран, спровоцировали быстрое сокращение объемов экспорта, и, как следствие, аналогичный кризис.

Развитые страны попытались остановить раскручивание нисходящей спирали при помощи инструментов монетарной и фискальной политики. И тут тоже не обошлось без внешних последствий; однако принято считать, что вред от полученного лекарства (и перекосов на рынках капитала), меньше, чем от самой болезни (экономического коллапса в развитых экономиках). Затем мы воспользовались расширенной версией модели стимулированного роста, основанной на нетрадиционных монетарных политиках; в США они проявились в виде нескольких раундах количественного ослабления: правительство, фактически, кредитовало себя, контролируя таким образом цены на долговом рынке. Сберегатели оказались в проигрыше, потому что политики стремились ослабить давление на должников (к коим относится и само правительство), и снизить стоимость займов для компаний. Задумка не сработала так, как хотелось бы, потому что инвестиции сдерживались недостатком внутреннего совокупного спроса относительно свободных производственных мощностей. Поэтому сберегатели поступили вполне логично: они отправились на поиски высоких, хотя и рискованных доходов на развивающихся рынках, что привело к росту кредитования и усилению восходящего давления на валютные курсы и активы соответствующих стран.

Эта явная экстерналия вынудила политиков в развивающихся странах предпринять ответные шаги: ввести ограничения на приток капитала, начать наращивать резервы, и принять меры по ограничению кредитования и инфляции цен на активы. Политики из этих стран жаловались, что действия развитых экономик создают опасные перекосы в мировой системе, но их никто не слушал. Но в мае ситуация резко изменилась, потому что ФРС намекнула на возможное "сокращение" ежемесячной суммы, выделяемой на покупку долгосрочных долговых бумаг. Цены на активы рухнули, а инвесторы со всех ног кинулись прочь из развивающихся рынков, что привело к ужесточению кредитных условий и падению валютных курсов. Теперь нас ждет как минимум снижение темпов экономического роста в краткосрочной перспективе; но некоторые опасаются, что последствия оттока капитала будут гораздо более глубокими и длительными. Эти опасения, конечно, несколько преувеличены, но риски, связанные с неожиданной сменой политического курса и соответствующими финансовыми корректировками, существуют, и их нельзя недооценивать.

У развивающихся экономик, конечно, имеются политические инструменты, средства и опыт, чтобы адекватно отреагировать на ситуацию. Кроме того, объем промышленного производства в Китае зависит от экономической динамики развитых стран, это факт, но финансовая система страны практически не подвержена влиянию монетарных и политических экстерналий. Капитал ограничен в своих перемещениях, а валютные резервы в размере 2.5 трлн. долларов позволяют контролировать курс юаня; более того, объем сбережений в Китае превышает объем инвестиций (профицит текущего счета сокращается, но пока держится на положительной территории), поэтому страна не зависит от иностранного капитала. Системная значимость Китая для роста экономик в развивающемся сегменте, ее относительна стабильность и политические реакции других развивающихся стран говорят о том, что главным последствием очередного изменения политики ФРС будет новое состояние равновесия с меньшими перекосами в ценах на активы. Для инвесторов откроются новые возможности, особенно там, где присутствует нисходящее давление на цены.

В определенной степени, политической координации можно добиться путем создания системы предварительного предупреждения, которая позволит всем продумать свои ответные действия. Однако многостороннее обсуждение важных политических изменений неизбежно будет сопровождаться утечками информации и деструктивной инсайдерской торговлей. Международный валютный фонд, при условии расширения полномочий и увеличения баланса, мог бы своими действиями снизить волатильность международных потоков капитала, помогая правительствам выиграть время для подготовки продуманных мер. Но это станет шагом в сторону мирового экономического управления. Децентрализованные политики и растущие экстерналии спровоцируют частичную де-глобализацию, особенно в контексте макроэкономических конфигураций, финансов и капитала. Поэтому странам лучше избавиться от крупных и устойчивых дефицитов текущего счета, а также от зависимости от дешевого иностранного капитала. На смену открытым потокам капитала могут прийти не хаотичные интервенции, усиливающие неопределенность и подрывающие доверие, а предсказуемые и понятные ограничения, основанные на правилах.

Во-вторых, кризис показал. что банки должны принадлежать местным инвесторам - это важно, отчасти, потому что пока не существует многонациональных единых механизмов банкротства. Более того, необходимо сохранить и, вероятно, усилить тенденцию к накапливанию резервов через профициты текущих счетов и/или чистый приток частного капитала - это наследие азиатского финансового кризиса 1997-1998 годов. И, наконец, государства будут чаще покупать активы на внутренних рынках, чтобы стабилизировать цены и сгладить волатильность потоков капитала. Мы сейчас учимся управлять растущей политической взаимозависимостью, не имея возможности координировать свои действия. Сложнее всего выявить короткие замыкания в политической цепи с относительно высокими коэффициентами прибыли/стоимости. Тут нам помогут только опыт и время - если, конечно, высокая волатильность не разрушит экономики до того, как мы чему-то научимся.

Подготовлено Forexpf.ru по материалам Prohect Syndicate