Нью-Йорк еще больше зависит от финансовых услуг, однако его ВВП уже поднялся над предыдущими максимумами.
Британская экономика стоит особняком среди развитых стран Большой Семерки. В последнем крватале темпы экономического роста Великобритании превысили 3%. За тот же период экономика США практически не росла, континентальная Европа находилась в состоянии кризиса, а Япония отчаянно пыталась подняться с колен. Не удивительно, что многие восприняли подобное выгодное положение дел как неоспоримое доказательство эффективности политики стимулирования, которая действует в стране с 2010 года, а также опровержение того, что отсутствие спроса сдерживает рост.

Однако крайне важно правильно интерпретировать британские показатели, а также то, что поставлено на политическую карту и вопросы будущей экономической политики Великобритании. Британия играет важную роль на мировой экономической и политической арене, поэтому ее пример кажется показательным. К сожалению, те, кто уверен в эффективности ее стратегий глубоко заблуждаются. Как показывает более глубокий анализ, опыт Британии подчеркивает, что сторонники фискального ужесточения заблуждались, а последователи Кейнса были правы, предостерегая против неоправданных сокращений бюджета в период спада.

Начнем с того, что имеем. Экономика действительно растет довольно быстро, но лишь потому, что до этого Британия пребывала в глубокой яме - все познается в сравнении. Между тем, валовый внутренний продукт в США намного выше докризисных максимумов, а Великобритания не дотягивает до предыдущих высот, и все еще ниже уровней, которые прогнозировались на заре политики фискальной консолидации. Не удивительно, что соотношение долга и ВВП сейчас почти на 10% выше, чем ожидалось, а день, когда бюджет можно будет назвать сбалансированным, отодвигается на годы.

Самое распространенное оправдание такой удручающей динамике - это зависимость от финансового сектора. Однако ВВП Нью-Йорка, который еще больше зависит от финансовых услуг, чем Великобритания, уверенно растет и уже превысил предыдущие высоты. Экономика Еврозоны отстает по всем направлениям, однако данные по торговому балансу говорят о том, что Британия не может списать на это свои плохие показатели, поскольку снижение экспорта не оказывает на экономику существенного влияния.

После Великой Депрессии 1933 года экономика США несколько лет росла на 9% в год. Такой высокий показатель - большая редкость для американской экономики в мирное время. Почему это произошло? Все дело в глубине спада во время Депрессии. Но при этом никому и в голову не пришло связывать быстрый рост американской экономики после Депрессии с проводимой тогда политикой фискальной консолидации. Также и в Великобритани, высокий рост - это лишь следствие глубокого спада. Статистика подтверждает, что чем глубже речессия, тем активнее восстановление. И опять-таки, наглядный пример можно найти в Нью-Йорке: во время кризиса 2008 года показатели этой метрополии упали гораздо ниже в сравнении с другими регионами, но и восстановление здесь было гораздо более стремительным.

Также следует отметить еще два интересных факта о темпах роста Британской экономики. Во-первых, ускорение темпов роста в меньшей степени связано с фискальной консолидацией, и в большей - со снижением темпов ужесточения политики. Если рассматривать динамику дефицита, или различные структурные показатели, рассчитываемые национальными и международными органами статистки, совершенно ясно, что за последние два года темпы фискальной консолидации сократились.

Это значит, что тормозом для экономики является именно фискальная политика, и последствия с каждым днем все более очевидны. Таким образом, разворот динамики роста за последние 18 месяцев можно трактовать как в пользу политики фискальной консолидации, так и против нее. Во-вторых, столкнувшись с потенциально разрушительным воздействием сокращения дефицита на спрос и экономический рост, правительство Великобритании было вынуждено пойти на ряд нетрадиционных мер, чтобы поддержать кредитование. Наиболее значимой в этом плане является программа "поможем купить", направленная на стимулирование покупки недвижимости. Кроме того, существуют программы поощрения банков, кредитующих малый бизнес, и программа участия Центробанка в экспорте финансов.

При этом следует отметить, что "Поможем купить" повторяет практически все грехи, совершенные американскими предприятиями с государственной поддержкой. Остальные программы также влекут за собой ряд проблем. Начиная фискальную консолидацию, государство ставило перед собой цель, повысить доверие к Великобритании как к суверенному заемщику. Однако если гарантировать все ипотеки, государство берет на себя потенциально неподъемные обязательства. То же самое относится и к другим программам гаратнирования займов. Более того, субсидирование кредитов на приобретение жилья ведет к возникновению пузырей. Так, цены на жилье в Лондоне за последний год росли гораздо быстрее, чем ВВП.

Не говоря уже о том, что преимущества, которые получают домовладельцы, в отличие от тех, кто снимает жилье, сопряжены с перекосами в экономике. Таким образом, рост британской экономики отражает глубину ямы, в которой оказалась Великобритания в период кризиса, ослабление фискальной консолидации и последствия государственных программ, которые ведут к образованию пузырей. Возможно, для жителей Туманного Альбиона, это самая лучшая альтернатива. Но другим странам не стоит ориентироваться на опыт Великобритании, как на пример для подражания.

Лоуренс Саммерс
Подготовлено Forexpf.ru по материалам The Financial Times

Осторожные граждане, умеющие экономить деньги экономике больше не нужны.
Вот уже пять с лишним лет в странах с высоким уровнем жизни деньги почти ничего не стоят. Япония и вовсе живет с этим почти двадцать лет. Таков политический ответ на кризис, охвативший мировую экономику. Бесспорно, политика дешевых денег полна противоречий. И все же, опыт Японии доказывает, что подобная неприятная ситуация может затянуться на долгие годы. Из четырех крупнейших центральных банков в странах с высоким уровнем дохода самая высокая процентная ставка - 0.5% - у Банка Англии. Ранее ставка никогда не опускалась ниже двух процентов.

В США, Еврозоне и Великобритании балансы центральных банков эквивалентны четверти валового внутреннего продукта. В Японии - уже половине ВВП, при этом он продолжает расти. Да, Федрезерв начал сокращать свою программу покупки активов, также ходят слухи, что Банк Англии также готов начать ужесточение монетарной политики. Однако в Еврозоне и Японии напротив поговаривают о наращивании стимулов.

Такие беспрецедентные политики призваны побороть хронический дефицит глобального совокупного спроса. До мирового кризиса 2007 года это дефицит восполнялся опасными кредитными бумами в ряде экономик. После кризиса они привели к возникновению фискальных дефицитов и вынудили центральные банки отчаянно искать способы стабилизации балансов в частном секторе, латать прохудившиеся кредитные рынки, поднимать цены на активы и, в конечном счете, провоцировать рост кредитования. Эти политики помогли снизить стоимость кредитования. Стало легче справиться с масштабными долгами в частном секторе, накопленными в докризисные времена, а также с государственным долгом, возникшим уже в результате кризиса.

Согласно отчету Международного валютного фонда, опубликованному в октябре 2013 года, программы покупки активов, начавшиеся в ноябре 2008 года, привели к снижению доходности по 10-летним гос. облигациям США на 90-200 пунктов. В Великобритании Центробанк начал скупать гос. облигации в 2008 году, обеспечив тем самым снижение доходности в диапазоне 45-160 базисных пунктов. В Японии аналогичные интервенции стартовали в октябре 2010 года и обусловили снижение доходности на 30 базисных пунктов, однако она уже и так была низкой на момент запуска программы.

Это существенным образом повлияло на характер распределения доходов. Исследование, проведенное Институтом МакКинзи, опубликованное в конце прошлого года, наглядно демонстрирует тектонический сдвиг доходов от кредиторов в пользу дебиторов. В целом, правительства и нефинансовые корпорации выиграли. Страховые компании, пенсионные фонды и домохозяйства оказались в числе проигравших. Банки почти не почувствовали разницы. Американские банки сумели подзаработать за счет роста процентной маржи. Европейские банки проиграли, потому что их процентная маржа сократилась. Британские банки также понесли небольшие убытки. Однако следует внимательнее присмотреться к деталям.

Правительства остались в выигрыше не только благодаря снижению процентной ставки, выплачиваемой по долговым обязательствам, но и благодаря монетизации существенной части долгосрочного долга через программы количественного ослабления. Таким образом, за период с 2007 по 2012 год США Федрезерв перевел правительству 145 млрд. прибыли, полученной от количественного ослабления. И это не считая 900 млрд. долларов, которые были сэкономлены правительством зза счет снижения процентных выплат за тот же период. В Великобритании программа количественного ослабления принесла казначейству прибыль в размере 50 млрд. долларов - это сверх тех 120 млрд, которые были сэкономлены за счет процентных выплат.

И опять-таки, в случае с США резкое снижение процентных ставок отвечает за 20% роста прибыли нефинансовых корпораций в период с 2007 по 2012 годы. А вот пенсионные фонды ощутили на себе далеко не самые приятные последствия, при этом им нужно исполнять обязательства перед участниками программ пенсионного обеспечения с фиксированной выплатой, и страховые компании - особенно те, которые обещали гарантированные номинальные выплаты. Для пенсионных фондов снижение долгосрочной доходности особенно нежелательно, потому что это сокращает доходы фондов и повышает приведенную стоимость будущих обязательств. Многие страховые , предлагающие услуги по страхованию жизни, вероятно, будут вынуждены свернуть деятельность в этом сегменте, если ставки не начнут расти. Это кризис с длинным бикфордовым шнуром.

Наиболее остро совокупные последствия ультра-низких процентных ставок на себе ощутят домохозяйства. В Америке домохозяйства с работающими членами семьи в возрасте от 35 до 44 лет выигрывают от низких процентных ставок, а вот старшее поколение - в проигрыше. С среднем, молодежь выигрывает 1700 долларов в виде сокращения годовых процентных выплат, а те, кому за 75 теряют более 2700. Более того, десять процентов самых богатых американцев являются владельцами 90% всех финансовых активов. Таким образом, в проигрыше главным образом средний класс, доходы которого зависят от процентного дохода. В то же время, такие люди выиграли от масштабного роста цен на облигации и ралли на фондовых рынках, хотя МакКинзи считает, что низкие процентные ставки не являются ключевым катализатором роста на рынке акций.

Эта политика хоть и не пользуется популярностью у многих людей, все же лучше других альтернатив. У Кейнса для этого даже есть особое название - "эвтаназия для рантье". В мире с избыточными сбережениями, доходность должна быть низкой; это последствия рыночных сил, на которые реагируют центральные банки. Сейчас склонность сберегать не соответствует желанию инвестировать. Поэтому фискальные дефициты по-прежнему высоки, а процентные ставки - низки. На самом деле, больше сбережений не нужно, они сейчас бесполезны. Доходы падают уже лишь из-за того, что центральные банки пытаются не допустить массовых банкротств, связанных с балансами, раздутыми до кризиса. Но тут не все ясно. Почему частные инвестиции не растут, учитывая относительно высокую прибыльность нефинансовых корпораций? Отчасти это можно объяснить искаженной мотивацией управляющих фондами. Еще одна потенциальная причина кроется в финансовом секторе.

Здесь образовался порочный круг из слабого спроса, который ведет к сокращению инвестиций и опять с снижению спроса. Кроме того, люди просто считают разумным отложить инвестиции, пока ситуация не стабилизируется и не станет более предсказуемой. Низкие процентные ставки крайне непопулярны, особенно среди осторожных рантье. Но осторожные рантье сейчас экономике не нужны. Ей нужны инвесторы, готовые рисковать. Но их нет, поэтому правительствам нужно собственные балансы, чтобы создавать эффективные активы. Но они этого делать не собираются. А раз так, центральные банки будут вынуждены ориентироваться на политику дешевых денег. Привыкайте: теперь это надолго.

Мартин Вулф Подготовлено Forexpf.ru по материалам The Financial Times